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云南旅游:世博园继续下滑,注入优质资产雪中送炭

发布时间:2011-03-02    研究机构:山西证券

公司的收入构成:公司最近几年营业收入主要来自世博园(100%)和世博房地产公司(公司参股55%)。分析公司营业收入构成,公司最近几年营业收入80%左右来自房地产,12%左右来自世博园。见图表1:公司的营业收入构成变化趋势图。

世博园已亏损5年,经营前景难以乐观。由于功能单一,缺少有吸引力和与游客互动的活动项目,世博园已不能满足现代旅游者文化娱乐需求,世博园观光游客量逐年下降。而近年来人力资源成本不断上升,公司设施设备陈旧老化致使维修费高,运行成本增加等因素的影响,近年来世博园区运行的收益呈逐渐下降趋势。从公司年报资料来看,从2006年起,世博园就已经入不敷出,逐年亏损。从图表2:世博园经营逐年呈下降趋势,我们可以看出世博园经营总收入从2004年的1.2亿左右下滑到2010年的不到4000万,而世博园的成本几年来基本维持在7000万-8000万的水平不变,世博园从2006年就呈现入不敷出,日益亏损非常明显。我们实地调研发现,目前是淡季,世博园进园人数很少,团队基本没有,作为一个观光游产品,没有团队的青睐,确实难以产生较大经济效益。园内改造的三江漂流和4D电影在淡季更是人流稀少。虽然公司实行和金殿公园及索道联票销售的策略,实行出租车进园,可以回返5元的门票收入的销售策略,但看人流还是难以乐观。我们认为世博园如果没有大的改善,高成本将继续,收入下降也是趋势,经营前景难以乐观,亏损将继续进行。

房地产经营暂告一段落。公司的房地产是围绕世博园附近兴建。主要定位是高端地产,房地产的经营收入2008年达到顶峰4.19亿,从2008年逐年下滑。见图表3:公司世博园和房地产收入均呈下降趋势。2009 年归属于母公司股东的净利润仅为1,138.35 万元,2010年收入估计下降到2亿左右,公司公开资料显示,2010 年上半年房地产净亏损约406 万元。目前公司房地产由于受昆明市主城区行政区划调整和世博分区规划编制等因素影响,同时涉及闲臵土地纠纷,公司的世博生态社区房地产项目开发进度放缓,暂告一段落,房地产经营收入高增加短期难以实现。我们实地调研中发现,世博生态城环境优美,交通也相对方便。

注入优质资产雪中送炭。公司目前注入的出租车运营公司方案已获政府同意。2011年注入成功是大概率事件。出租车公司的每年收入能基本维持在2700万-2800万左右,净利润保持在1000万-1300万的水平。公司拟向世博集团发行12,559,631 股普通股,购买世博集团所持标的资产出租车运营资产,发行价格为8.47 元/股,我们可以看出注入资产PE只有8.86倍,可谓优质资产。我们认为注入优质资产对日益亏损的公司无疑是雪中送炭,但是如果世博园经营和房地产经营没有持续改善,注入优质资产也只是帮助公司实现微利。

出租车公司业绩未来将稳定增长。昆明作为旅游城市,游客数量的增长对出租汽车行业的需求形成拉动效应。从2003 年至2009 年间, 昆明市的常住人口从500.8 万人上升到628 万人,昆明市的全年生产总值从812 亿元上升到1808.65 亿元,全年接待的游客数量从1592 万人次上升到3093.49 万人次。但从供给方来看,截至2009 年末,昆明市出租汽车总量6901 辆。2000年至2009 年的十年间,昆明市对市内出租汽车实行总量控制,一直都没有新增出租牌照,因此随着城市规模的扩大、人口的增多以及旅游业的发展,市民及游客对出租汽车的搭乘需求的逐步增加。昆明市出租汽车空驶率自2000 年以来,呈逐年下降的趋势。我们在昆明调研两天,深深感觉出租车难打,每次打车需要15分钟,从世博园出来,半个小时打不上车,最后改乘坐别的交通工具。可以预见在未来昆明市的出租汽车行业仍将保持增长的态势。而公司注入的出租车运营公司,营运汽车总共600辆,其中捷达轿车589 辆,大部分购臵于2007 年5 月,少量购臵于2008-2009 年之间,车辆状况良好。在昆明33家出租车公司中,公司是唯一一家完全国有资产出租车公司,在昆明市场占有率8.69%,位居全市第四位。公司出租车经营权使用期限从2000 年5 月1 日起至2016 年4 月30 日止. 2016 年之后,公司按规定交纳有偿使用费后,还可取得8 年经营。

世博集团优质资产较少。公司的控股股东世博集团拥有的资产众多,涉及产业链也很长,但是我们从公司公开资料来看,这些资产的盈利性都一般。公开资料显示,世博集团营业收入最近几年来稳定在13亿左右,净利润最高时为2008年的8882.22万,我们估计是房地产贡献的收益所致,2009年世博集团实现营业收入在13.52亿,净利润只有2126万。2010年1-6月实现营业收入5.4

亿,净利润只有3800万。我们认为集团拥有的资产除了房地产,盈利能力一般。

风险因素:宏观经济影响的不确定性;自然灾害影响的不确定性;世博园继续下滑;资产注入没有按期完成;房地产开发进度缓慢。

催化因素:云南建设区域性面向东南亚开发国际城市;资产注入的预期。

盈利预测和评级:我们认为2011年世博园经营亏损还是难以改变,注入出租车公司只能暂时弥补世博园亏损,房地产经营短期难以产生效益,注入新资产不确定性强,公司股价最近一年来走势较好,目前基本反映预期,风险较大。公司是否目前是最坏时刻,未来将逐步改善还尚待观察,我们给公司2010年亏损814万,每股收益-0.04元,2011年资产注入完成,微盈400万,总股本2.2755亿,每股收益为0.02元,2012年每股收益为0.03元的盈利预测,鉴于公司资产注入后盈利将有所改善,公司基本面有着改善的预期,公司面临着一定的发展机遇,暂给公司“中性”评级。

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